Capeando muchas tormentas

Las fuertes subidas de los precios de la energía, los persistentes y prolongados problemas de las cadenas de suministro y la escasez de mano de obra ya han provocado una escalada de las tasas de inflación en todo el mundo a unos niveles que no se habían registrado desde hacía décadas. Al empezar 2022, las esperanzas de que el número de casos de ómicron cayera finalmente en Estados Unidos y en muchos países europeos presentaban el potencial de que se pudiera satisfacer la demanda acumulada de los consumidores, mientras que las carteras de pedidos llenas parecían igualmente prometedoras para el sector industrial.

Sin embargo, con las sanciones impuestas ahora a Rusia por la comunidad internacional y las escaseces existentes agravadas por el conflicto, es posible que el crecimiento económico sea más bajo, como reflejan las previsiones de este informe. En este momento prevemos que el crecimiento estadounidense supere al de la Eurozona tanto en 2022 como en 2023, debido a la proximidad geográfica de Europa con la zona del conflicto y su desventaja estructural como la mayor importadora neto de energía del mundo.

En las economías desarrolladas, las tasas de inflación, ya elevadas, podrían subir aún más debido al incremento de precios provocados por el conflicto y la crisis de oferta.

El consumo de los hogares podría verse frenado por el encarecimiento de la energía, lo cual podría retrasar la recuperación económica. Y, si bien el entorno económico general debería permanecer favorable, no puede descartarse el espectro de una racha temporal de «estanflación» en los mercados desarrollados a corto plazo.

Asia debería de beneficiarse teóricamente del repunte del comercio mundial, ya que las reaperturas graduales de las economías podrían llevar a un periodo prolongado de fuerte demanda. Al fin y al cabo, en gran parte de Asia existen aún algunas restricciones, por lo que la actividad económica es muy inferior a la de antes de la COVID. Dicho esto, los factores desfavorables para el crecimiento (como la demanda) en Europa podrían aplazar el impulso positivo para el comercio que muchos anticipaban antes de la guerra de Ucrania.

Las economías estaban empezando a superar las conmociones recientes del lado de la oferta, entre ellas, la pandemia de coronavirus, la alteración de las relaciones comerciales entre EE.UU. y China y la subida de los precios de la energía; en consecuencia, antes de la invasión las empresas estadounidenses y europeas afirmaban que la demanda era muy sólida y superior a la capacidad de producción. Muchas empresas prevén aumentar la producción y contratar personal, lo que podría ejercer una presión alcista en los salarios, que repercutiría a su vez en los precios a los clientes. No se ha observado aún un deterioro sostenido de las perspectivas empresariales, pero es probable que próximamente se produzcan algunos ajustes a la baja. Por último, la descarbonización de la economía sigue siendo un motor inflacionista a largo plazo, debido a la fijación de precios del carbono y a inversiones insuficientes en fuentes de energía tradicionales.

Los bancos centrales se enfrentan hoy a un dilema, dado que es improbable que las presiones inflacionistas se reduzcan en breve y las economías necesitan abundante liquidez debido al deterioro de las condiciones financieras y a los mayores riesgos para el crecimiento. La política monetaria será complicada y seguramente se basará cada vez más en los datos y dependerá de la evolución del conflicto. Sin embargo, parece que se ha dado un giro en un sentido: las rentabilidades de la deuda pública han subido considerablemente en las últimas semanas y se prevé que sigan tendiendo al alza a largo plazo por las persistentes presiones inflacionistas y las respuestas de los principales bancos centrales.

La deuda corporativa está en relativamente buenas condiciones para capear esta tormenta. Los fundamentales de la deuda privada de mercados desarrollados, con sólidas posiciones de tesorería en el balance y tasas de impago en mínimos históricos, siguen pareciendo positivos. Los argumentos de inversión de la deuda privada de mercados emergentes (ME) se mantienen inalterados. No obstante, se prevén rachas de presión vendedora técnica, cuando la aversión al riesgo aumente debido a la evolución del conflicto u otros factores, tales como repuntes bruscos de la inflación o actuaciones de los bancos centrales.

Mantenemos una postura cautelosamente constructiva en renta variable. Pese al alza de los tipos de interés, unos tipos reales bajos o a menudo negativos (dada la subida de la inflación) siguen respaldando el argumento de que «no hay alternativa» y las perspectivas de beneficios siguen siendo positivas; no obstante, la incertidumbre en torno a nuestras expectativas ha aumentado considerable y seguramente se mantendrá una elevada volatilidad en el mercado de renta variable. También es probable que las «rotaciones hacia riesgo» en las bolsas continúen durante un buen período de tiempo. Y, como hemos mencionado, si bien se prevé que muchos tipos de interés reales se mantengan negativos en los próximos 12 meses, seguramente serán volátiles y dependerán de los datos, así como de la Fed.

La volatilidad sigue siendo alta en el contexto de la guerra de Ucrania y es posible que ciertas inversiones fundamentalmente sólidas hayan resultado más afectadas de lo que implica su valor relativo debido a las reducciones del riesgo generalizadas. No obstante, con el tiempo deberían surgir oportunidades de inversión.

El mercado de materias primas sigue escalando, y los precios del petróleo se ven respaldados por las bajas existencias. Se prevé asimismo que los precios del petróleo y el gas se mantengan elevados debido a las posibles interrupciones del suministro de Rusia y las consecuencias, difíciles de prever, de las sanciones.

Dadas las rentabilidades reales negativas y la función del oro como cobertura contra la crisis, se mantendrá su relevancia. Mantenemos una postura constructiva en inversiones inmobiliarias; las residenciales e industriales deberían proporcionar rentabilidades relativamente atractivas.

En lo que respecta a los mercados de divisas, cada vez responden más a los acontecimientos geopolíticos, mientras que los factores monetarios podrían volver a adquirir más importancia con el tiempo.

Nuestro enfoque de inversión se sigue basando fundamentalmente en la asignación estratégica de activos. En esta época sin precedentes, con una gran incertidumbre en torno a cualquier estimación, la gestión de riesgos y la diversificación son más importantes que nunca. Como señalamos en nuestras perspectivas anuales, creemos que los asuntos geopolíticos seguirán teniendo una gran incidencia en los mercados de capitales. Las primas de riesgo se mantendrán y deben tenerse en cuenta en las estrategias de inversión.

En resumen, los inversores deberían tratar de alcanzar una asignación estratégica de activos apropiada, sin dejarse llevar por las tormentas que puedan capear los mercados y manteniendo con resolución su orientación a largo plazo.

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